221
ist der Versuch der Vornahme von Insider-Geschäften (Art. 3 Abs. 2 bis
5, 7 MAD II) und der Marktmanipulation (Art. 5 MAD II) mit Strafe zu
bewehren (vgl. Art. 6 Abs. 2 MAD II). Welche Voraussetzungen die Anstif-
tung, Beihilfe oder der Versuch haben, wird allerdings nicht festgelegt,
obwohl das Verständnis dieser Begriffe in den Mitgliedstaaten differiert.
c.
Sanktionen gegenüber natürlichen Personen
Hinsichtlich der Sanktionen gegenüber natürlichen Personen haben
die Mitgliedstaaten sicherzustellen, dass die Mindesthöchststrafen für
Insider-Geschäfte, die Empfehlung an Dritte oder die Anstiftung Dritter
zum Tätigen von Insidergeschäften (Art. 3 MAD II) und Marktmanipulation
(Art. 5 MAD II) vier Jahre (Art. 7 Abs. 2 MAD II) sowie für die unrechtmä-
ßige Offenlegung von Insider-Informationen (Art. 4 MAD II) zwei Jahre
betragen (Art. 7 Abs. 3 MAD II). Keine Mindesthöchststrafen sind für An-
stiftung, Beihilfe und Versuch vorgegeben. Insoweit gilt wie sonst, dass
die Sanktionen „wirksam, verhältnismäßig und abschreckend“ sein müs-
sen (vgl. Art. 7 Abs. 1 MAD II).
d.
Verantwortlichkeit juristischer Personen
In Bezug auf die Verantwortlichkeit juristischer Personen müssen die
Mitgliedstaaten sicherstellen, dass juristische Personen zur Verantwor-
tung gezogen werden können, wenn eine Leitungsperson eine Straftat
begangen hat (Art. 8 Abs. 1 MAD II). Um eine Leitungsperson handelt es
sich, wenn die Befugnis zur Vertretung, die Befugnis, Entscheidungen im
Namen der juristischen Person zu treffen oder eine Kontrollbefugnis be-
s teht. Darüber hinaus ist eine Verantwortlichkeit der Leitungsperson für
die Fälle vorzusehen, in denen eine ihr unterstellte Person eine Straftat
begangen hat, und mangelnde Überwachung oder Kontrolle die Bege-
hung der Straftat zugunsten der juristischen Person ermöglicht hat (Art.
8 Abs. 2 MAD II).
Hinsichtlich der Sanktionen ist zu gewährleisten, dass „wirksame,
verhältnismäßige und abschreckende“ Sanktionen verhängt werden kön-
nen, die Geldstrafen oder nichtstrafrechtliche Geldbußen umfassen müs-
sen (Art. 9 MAD II). Eine strafrechtliche Verantwortlichkeit ist nicht gefor-
222
dert. Dies ist für Deutschland von großer Bedeutung, da hier – anders als
mittlerweile in den meisten Mitgliedstaaten – gegen juristische Perso-
nen nur Geldbußen verhängt werden können. Soweit ein Mitgliedsstaat
bereits eine strafrechtliche Verantwortlichkeit vorsieht, ist diese auf die
Straftatbestände der Richtlinie auszudehnen (vgl. Erwägungsgrund Nr.
18 MAD II).
Darüber hinaus können andere Sanktionen vorgesehen werden, wie:
• Ausschluss von öffentlichen Zuwendungen oder Hilfen;
• vorübergehendes oder ständiges Verbot der Ausübung einer
Handelstätigkeit;
• richterliche Aufsicht;
• richterlich angeordnete Auflösung;
• vorübergehende oder endgültige Schließung von Einrichtungen,
die zur Begehung der Straftat genutzt wurden.
V. Umsetzung in Deutschland
In Deutschland wurden die europäischen Vorgaben sukzessive umge-
setzt:
1. EG-Insiderhandelsrichtlinie 89/592/EWG
Zur Umsetzung der EG-Insiderhandelsrichtlinie 89/592/EWG wurde das
Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) geschaffen, das zum 1.8.1994 in Kraft
trat
36
. Der Insiderhandel wurde in den Straf- und Bußgeldvorschriften der
§§ 38, 39 WpHG erfasst. Zuvor konnte der Insiderhandel durch die Tat-
bestände des Verrats von Unternehmensgeheimnissen (zB § 17 UWG,
§ 404 AktG) und die Vermögensdelikte (vor allem Betrug (§ 263 StGB)
und Untreue (§ 266 StGB)) nur unzureichend bestraft werden. Im Üb-
rigen wurde der Insiderhandel im Wege der freiwilligen Selbstkon trolle
über die sog. Insiderhandels-Richtlinien reguliert
37
. Bestimmungen zur
Sanktionierung der Marktmanipulation, die das europäische Recht da-
36
Zweites Finanzmarktförderungsgesetz (2. FFG) v. 26.7.1994, BGBl. I S. 1749.
37
Ausführlich Victoria Villeda, Prävention und Repression von Insiderhandel, 2010, S. 46 ff.,
138 ff.
223
mals nicht forderte, fehlten im WpHG. Eine Bestrafung war dennoch
– theoretisch – möglich, da seit dem Jahr 1884 die Strafvorschrift des
Kursbetruges existierte, die seit dem Jahr 1908 in § 88 BörsG enthalten
war. Sie galt aber als wirkungslos
38
.
2. Marktmissbrauchsrichtlinie I (MAD I)
Um Marktmanipulationen strafrechtlich effektiv zu erfassen, wurden
erst zum 1.7.2002, also 18 Jahre später, im Vorgriff auf die Marktmiss-
brauchsrichtlinie I (MAD I) in §§ 38, 39 WpHG neue Straf- und Bußgeld-
vorschriften geschaffen
39
. Die Unterscheidung zwischen Ordnungswidrig-
keit und Straftat wurde dergestalt vorgenommen, dass eine Bestrafung
eine (erfolgreiche) Preiseinwirkung voraussetzte (§ 38 Abs. 1 Nr. 4 WpHG
a.F.). Bis heute wird allerdings in den einschlägigen Prozessen lebhaft da-
rüber gestritten, ob die Manipulation des Täters ursächlich für den Erfolg
war, da Preisänderungen ein multifaktorielles Geschehen sind
40
. Bei der
weiteren Umsetzung der MAD I zum 30.4.2004
41
wurden die Vorschrif-
ten nicht nur erheblich ausgeweitet, sondern auch in § 40b WpHG die
Bekanntmachung normiert.
3. Weitere Vorgaben
In den Folgejahren erweiterte der deutsche Gesetzgeber zur Umset-
zung von weiteren Richtlinien und Verordnungen mehrfach die §§ 38,
39 WpHG. So wurde z.B. im Jahr 2009
42
das Verbot der Marktmanipula-
tion auf Emissionsberechtigungen und ausländische Zahlungsmittel aus-
gedehnt und im Jahr 2011
43
ein Straftatbestand für Insidergeschäfte bei
Versteigerungen geschaffen. Während die Strafvorschrift des § 38 WpHG
aber weiter nur den Insiderhandel und die Marktmanipulation erfasste,
38
Vgl. nur Eichelberger, Das Verbot der Marktmanipulation (§ 20
a WpHG), 2006, S. 2 f.
39
Viertes Finanzmarktförderungsgesetz (4. FFG) v. 21.6.2002, BGBl. I S. 2010.
40
Hierzu Waßmer, in: Fuchs (Hrsg.), WpHG, 2. Aufl. 2016, § 38 Rn. 98 ff.
41
Anlegerschutzverbesserungsgesetz (AnSVG) v. 28.10.2004, BGBl. I S. 2630.
42
Gesetz zur Änderung des Einlagensicherungs- und Anlegerentschädigungsgesetzes und
anderer Gesetze (EAEGuaÄndG) vom 25.6.2009, BGBl. I S. 1528, Berichtigung S. 1682.
43
Gesetz zur Novellierung des Finanzanlagenvermittler- und Vermögensanlagenrechts (Ver-
mAnlGEG) v. 6.12.2011, BGBl. I S. 2481.
224
mutierte die Bußgeldvorschrift des § 39 WpHG zu einem „Paragrafen-
ds chungel“ mit über 100 Bußgeldtatbeständen. Diese „Regulierungsflut“
war nicht nur die Folge des Platzens der „Dotcom-Blase“ im März 2000,
sondern vor allem auch der schweren Finanzkrise, die im Jahr 2008 be-
gonnen hatte. Auf zahlreichen Gebieten des Kapitalmarktstrafrechts er-
griff der Gesetzgeber Initiativen zur Verbesserung der Transparenz, der
Integrität der Märkte und des Anlegerschutzes
44
.
4. Marktmissbrauchsverordnung (MAR) und
Marktmissbrauchsrichtlinie II (MAD II)
Die umfangreichen Vorgaben der Marktmissbrauchsverordnung (MAR)
und Marktmissbrauchsrichtlinie II (MAD II) wurden in Deutschland durch
das Erste Finanzmarktnovellierungsgesetz (1. FiMaNoG) vom 30.6.2016
45
umgesetzt. Es handelte sich um einen „Kraftakt“, der Gesetzentwurf und
die Begründung umfassten 112 Druckseiten. Angepasst werden mussten
nicht nur das WpHG und das Kreditwesengesetz (KWG), sondern auch
das Börsengesetz (BörsG), Versicherungsaufsichtsgesetz (VAG) und Kapi-
talanlagegesetzbuch (KAGB). Hierdurch ist die bereits zuvor nicht gerin-
ge Regulierungsdichte erneut stark angewachsen. Das WpHG verweist
nunmehr an zahlreichen Stellen unmittelbar auf die MAR, die in den Mit-
gliedstaaten unmittelbar gilt. Infolgedessen sind viele Vorschriften, wie
die Bestimmungen zu Insiderpapieren und Insiderinformationen (§§ 12,
13 WpHG a.F.), zum Verbot von Insidergeschäften (§ 14 WpHG a.F.) und
zum Verbot der Marktmanipulation (§ 20a WpHG a.F.), entfallen. Die
Bußgeldvorschrift des § 39 WpHG umfasst nunmehr rund 150 (!) Tat-
bestände, mit denen nicht nur weniger schwere Fälle von Insiderhandel
und Marktmanipulation, sondern viele weitere Verstöße gegen kapital-
marktrechtliche Vorschriften geahndet werden können.
44
Vgl. BT-Drucks. 18/7482 S. 1; Überblick zur Gesetzgebung bei Waßmer, in: Fuchs (Hrsg.),
WpHG, 2. Aufl. 2016, Vor §§ 38–40b Rn. 7 ff.
45
BGBl. I S. 1514.
225
VI. Bewertung
Die europäische Gesetzgebung verfolgt das Ziel, durch verstärkte Beauf-
sichtigung und Regulierung des Kapitalmarktes die Integrität der Finanz-
märkte zu wahren. Bedenken bestehen jedoch in strafrechtlicher Hin-
sicht unter mehreren Aspekten:
1. Ultima ratio-Funktion
Zunächst ist auf die ultima ratio-Funktion des Strafrechts hinzuweisen.
Strafen sind „als schärfstes Schwert des Staates“ nur dort legitim, wo im
Interesse eines wirksamen Rechtsgüterschutzes weniger einschneidende
Mittel nicht ausreichend sind
46
. Der europäische Gesetzgeber schreibt
dementsprechend nur in „schwerwiegenden Fällen“ des Marktmiss-
brauchs den Einsatz des Strafrechts vor, während in weniger schweren
Fällen verwaltungsrechtliche Sanktionen, insbesondere finanzieller Art,
genügen. Da die Funktionstüchtigkeit der Finanzmärkte effektiv zu schüt-
zen ist und der Marktmissbrauch erhebliche Auswirkungen haben kann,
sind die Vorgaben in diesem Bereich grds. angemessen. Unbefriedigend
ist es aber, dass nicht näher festgelegt wird, wann ein „schwerwiegender
Fall“ vorliegt. Außerdem erscheint es zweifelhaft, dass in den übrigen
Bereichen des europäischen Kapitalmarktrechts nahezu flächendeckend
jeder Verstoß mit Sanktionen bewehrt sein muss.
2. Gesetzlichkeitsprinzip
Bedenken bestehen weiter im Hinblick auf das Gesetzlichkeitsprinzip.
Zum einen ist die Rechtslage durch komplexe Verweisungsketten teilwei-
se nur mit Mühe zu überblicken. In einem derartigen „Normendschun-
gel“ kann sich der Rechtsanwender leicht verirren. Im deutschen Straf-
recht gilt aber, dass ein Verbotsirrtum nur dann die Schuld ausschließt,
wenn er unvermeidbar war (vgl. § 17 Abs. 1 StGB). An die Vermeidbar-
keit legt die deutsche Rechtsprechung
47
jedoch traditionell sehr strenge
Maßstäbe an. Gerade für professionelle Marktteilnehmer gilt, dass sie
sich mit den einschlägigen Gesetzen und den Grenzen ihrer Berufstätig-
46
Waßmer, in: Fuchs (Hrsg.), WpHG, 2. Aufl. 2016, Vor §§ 38–40b Rn. 29.
47
Vgl. nur BGHSt (GrS) 2, 194, 201.
226
keit vertraut machen müssen
48
. Daher wird in der Praxis nur sehr selten
ein Verbotsirrtum bejaht.
Zum anderen handelt es sich bei den Straf- und Bußgeldvorschrif-
ten, soweit sie auf das europäische Gemeinschaftsrecht unmittelbar
Bezug nehmen, um echte Blankettnormen. Die Fassung und Auslegung
der Tatbestände wird also durch das europäische Recht maßgebend mit-
bestimmt
49
. Dies ist insbesondere problematisch, sofern dynamisch auf
das jeweils geltende EU-Recht verwiesen werden sollte. Der europäische
Gesetzgeber kann dann die zugrunde liegenden Rechtsnormen ändern,
ohne dass der nationale Gesetzgeber den Änderungen zustimmen muss.
3. Verhältnismäßigkeits- und Schuldgrundsatz
Weiter stößt die Höhe der Sanktionen im Hinblick auf Verhältnismäßig-
keits- und Schuldgrundsatz auf erhebliche Bedenken. Gerade die durch
die Marktmissbrauchsverordnung vorgegebenen finanziellen Mindest-
höchstsanktionen sind außerordentlich hoch und müssen in der Praxis
behutsam und mit „Augenmaß“ angewandt werden, damit sie keine
existenzvernichtende Wirkung entfalten.
4. Persönlichkeitsrechte
Schließlich geht im Hinblick auf die Persönlichkeitsrechte das „naming
and shaming“ sehr weit. Die Bekanntgabe der Identität des Betroffenen
darf nur in Ausnahmefällen zulässig sein, im Übrigen ist eine Anonymi-
sierung geboten
50
.
5. Praktische Bedeutung
In der deutschen Praxis haben die §§ 38, 39 WpHG a.F. bislang nur gerin-
ge praktische Bedeutung erlangt. So hatte die Bundesanstalt für Finanz-
dienstleistungsaufsicht (BaFin), die in Deutschland intensiv über Markt-
transparenz und Marktintegrität wacht, im Jahr 2015
51
lediglich in 46
Fällen erste Anhaltspunkte für einen Insiderhandel und in 79 Fällen für
48
Waßmer, in: Fuchs (Hrsg.), WpHG, 2. Aufl. 2016, § 38 Rn. 203 m.w.N.
49
Kritisch Schmitz, ZStW 115 (2003), S. 501, 517, 536.
50
Vgl. nur Waßmer, in: Fuchs, WpHG, 2. Aufl. 2016, § 40b Rn. 39.
51
Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (Hrsg.), Jahresbericht 2015, S. 229 ff.
227
eine Marktmanipulation. Rechtskräftig in einem Strafverfahren wegen
Marktmanipulation verurteilt wurden im Jahr 2015 lediglich 16 Perso-
nen, wegen Insiderhandels sogar nur eine Person.
Auch Bußgeldverfah-
ren wegen Marktmissbrauchs sind nicht zahlreich. So leitete die BaFin
im Jahr 2015
52
wegen Verstößen gegen das Wertpapierrecht zwar 421
neue Bußgeldverfahren ein und schloss 180 Verfahren mit Geldbußen
ab. Die meisten Verfahren betrafen aber Verstöße gegen Mitteilungs-
und Veröffentlichungspflichten, die Ad-hoc-Publizität und die Pflicht zur
Finanzberichterstattung. Wegen Marktmanipulation wurden lediglich 16
Geldbußen verhängt, wegen Insiderhandels keine einzige Geldbuße.
VII. Fazit und Ausblick
1. Mit der Marktmissbrauchsverordnung (MAR) und der neuen Markt-
missbrauchsrichtlinie (MAD II) existieren strenge Vorgaben zur Anglei-
chung der Sanktionen für Insiderhandel und Marktmanipulation. Ge-
schützt werden nicht nur Finanzinstrumente, sondern insbesondere
auch Emissionszertifikate. Schwerwiegende Fälle müssen seitdem als
Straftaten erfasst werden, wobei Mindesthöchststrafen vorgeschrieben
sind. In den übrigen Fällen sind verwaltungsrechtliche Sanktionen vor-
zusehen, für die scharfe finanzielle Mindesthöchstsanktionen festgelegt
wurden.
2. Gegen die strengen Vorgaben im Bereich des Marktmissbrauchs
bestehen Bedenken im Hinblick auf den ultima ratio-Grundsatz, das Ge-
setzlichkeitsprinzip, den Verhältnismäßigkeits- und Schuldgrundsatz so-
wie die Persönlichkeitsrechte. Diesen Bedenken ist mit einer restriktiven
Handhabung Rechnung zu tragen.
3. Mittlerweile werden die Vorschriften des europäischen Kapital-
marktrechts nicht nur bereichsweise durch die Androhung von Strafen
für schwerwiegende Verstöße, sondern großflächig über die Androhung
von verwaltungsrechtlichen Sanktionen durchgesetzt. Es bleibt abzuwar-
ten, ob sich diese sehr starke Regulierung bewährt. Im Hinblick auf die
Grundsätze der Subsidiarität und Verhältnismäßigkeit sollte künftig ge-
nau geprüft werden, ob die Funktionstüchtigkeit der Märkte nicht auch
mit milderen Sanktionen und Maßnahmen sichergestellt werden kann.
52
Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (Hrsg.), Jahresbericht 2015, S. 256 ff.
228
insaideruli vaWroba da sabazro manipulaciebi
- evropuli regulacia da germanuli sisxlis
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229
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nirebis miznidan gamomdinare Tanazomierebisa da subsi-
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SedarebiT msubuqi sanqciebisa da RonisZiebebis gatare-
bis SesaZleblobaze.
gamomcemloba `iuristebis samyaro~
Tbilisi, m. kostavas q. #75
tel:. 238 35 99; 557 51 51 34
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