Corporate governance patterns in oecd economies: is convergence

19

There are two issues here and they are often confused. One is whether employees can be viewed as

something more than salaried labour from a governance perspective. Employees in OECD countries,

where the economy is more and more knowledge-based and centred on the generation of higher added

value, are seen as making firm-specific investments that complement monetary investments by

shareholders. The same can be said of long-term suppliers - especially exclusive ones, franchisees and

communities that play host to one firm/factory.

32

On the other hand, the concept of firm-specific investment should not be confused with that of incomplete,

uneven or unfair labour contracts: for example, the fact that labour is affected in a more direct way by

certain corporate decisions and its inability to contract these away is recognised and protected by states

through a set of mandatory provisions - labour law.

The second issue is how to address the reward of those investments. Most (if not all) corporate law

systems recognise that the reward of investment (monetary, in-kind, firm-specific or other) is participation

in the residual gains of the firm. This residual reward is present in the case of the keiretsu and the US/UK

ESOPs. In fact, high firm-specificity of employee contributions is directly reflected in the relatively high

share ownership by employees in the US high tech/software industry. On the other hand, there is little

specificity in employee contributions in older, smokestack industries.

Direct (i.e. devoid of ownership) control rights, such as co-determination in Germany and other countries,

do not seem to address the firm-specificity issue as they do not discriminate between industries or the

nature of employment. Most commentators seem to agree that there are specific social/historical reasons

for co-determination.

33

These reasons are illustrated by a strong history of “public interest” and often heavy

state control of corporate chartering in Germany

34

. One consideration, pointed out by Hopt (1998) is that in

the hitherto dominant model of corporate governance in Germany, co-determination may have “…fulfilled

a consensus building function between capital and labour”. But as capital becomes less and less bank-

sourced and more market-based, co-determination may hinder adequate representation of these “new”

capital providers.

35

IV. The main causes of convergence

The globalisation of markets

The growing integration of financial markets is a key factor of convergence of corporate governance

systems. Investors in most countries increasingly accept the proposition that holding an international

equity portfolio leads to higher returns and lower risk than a purely domestic portfolio. As a result, many

pension funds now allocate a certain portion of their portfolios to international equities while a large

number of specialised mutual funds have been developed to allow individuals to participate in foreign

equity investment. As of now, this phenomenon of international diversification is mostly visible in

countries which already have strong institutional investor communities, but as other countries succeed in

developing institutional saving, one would expect it to be generalised.

32

See Blair and Stout (1997).

33

See Hopt (1998), Pistor (1996) and Roe (1998).

34

Pistor (1998) argues convincingly that co-determination was “purely” political. Corporate governance

considerations were viewed as externalities by its designers.

35

Roe (1998).

---

20

At the same time, non-financial companies realise that broadening the investor base will lower their cost of

capital and may also lessen volatility in the price of the company’s stock. The desire of non-financial

companies to attract international investors is manifested in several ways. Many companies are seeking to

be listed in overseas markets. Special international tranches of public offering are frequently targeted to

overseas investors. Facilities such as depository receipts have been developed to facilitate foreign

investment.

The decision to rely on the public equity markets automatically increases the importance of institutional

and foreign shareholders thus obliging management to give more consideration to the values of the new

owners. The pattern of privatisation, high equity issuance and loosening of traditional inter-company ties

has led to some remarkable changes in the equity ownership in some countries. In France, the combined

share of foreign shareholders and financial institutions (banks and institutional investors) rose from 27% in

1993 to 55%

36

in 1997 while in Sweden those two sectors rose from 34% to 64% of total equity holdings

during the same period.

The growing wish of both investors and issuers to operate in the international capital market requires some

degree of acceptance of common values and standards. Institutional shareholders have brought with them

expectations about shareholder value and are requiring firms to establish profit targets and to produce

competitive returns on equity. Institutional investors also insist that companies respect international norms

of governance, particularly concerning the duties of management and controlling shareholders to respect

demands of minority investors concerning transparency and the procedures for exercising corporate

control, especially at the shareholders meeting. Thus, in addition to the legal and institutional changes

which are occurring in their home countries, companies are forced to adapt their behaviour in order to be

able to tap global capital markets. Another big change that is favouring international convergence in

corporate governance norms is the globalisation of product markets. Although trade liberalisation clearly

predates financial market globalisation, its impact on corporate governance has not always been

discernible.

There seem to be two powerful incentives for better corporate governance connected with the globalisation

of product markets as well as with domestic deregulation. The first one is linked to the proposition that in

a monopolistic environment there is less of an incentive to promote better corporate governance. A

monopolist may be under less pressure to produce profit than a competitive firm and, in any case, will have

greater capability to attain profit without basic adaptations of corporate strategy due to relatively weak

competitive pressures. Hence monopolists may be more likely to retain older patterns of corporate

organisation, cost and financial structures. But openness to competition makes it hard to retain old

patterns. As competition intensifies, companies soon realise that there is a whole “corporate governance

technology” that needs to be imported in order for production to become more efficient. This might

include the way stakeholders (for example, employees and suppliers) interact with the firm; the ways in

which corporate finance (and the resulting governance rights of outsiders) is intimately linked with

innovation and research and development; and that, ultimately, higher productivity and the resulting

competitive advantages depends on the effectiveness of corporate institutions that take decisions and

develop strategies.

An example of the impact of product market globalisation on governance patterns might be found in the

changing role and diminishing importance of firm-specific suppliers. Globalisation coupled with the

communications revolution allows even smaller enterprises to locate suppliers easily in remote parts of the

world. This reduces the need to develop close ownership or control links with hitherto long-term suppliers.

Firms in many countries (for example the members of Japanese keiretsu) find it more beneficial to divest

36

See Morin and Loulmet (2000).

---