Azərbaycan Ölkə üzrə Ġqtisadi Memorandum

 185 
6.23.
 
Birincisi, 
səhm 
bazarının  fəaliyyətində  texniki  təkmilləĢdirmələr  həyata 
keçirilməlidir. Azərbaycan səhm bazarı hələ də  Bakı  Fond Birjasında ilk listinqin aparılmasını 
gözləyir. 
Bundan 
baĢqa  likvid  təkrar  bazar 
da 
mövcud 
deyil. 
Bunun 
üçün: 
(i) 
tarazlaĢdırılmıĢ listinq tələblərinin müəyyən olunması və bununla listinqə daxil edilmiĢ Ģirkətlər 
üçün Ģəffaflığın, hesabatlılığın və idarəetmə praktikalarının daha yaxĢı təmin edilməsi; (ii) səhm 
bazarının  müvafiq  seqmentasiyasının  təmin  olunması;  (iii)  səhmlərin  ilkin  açıq 
yerləĢdirilməsinin  (IPO)  təĢviq  olunması;  və  (iv)  nəzarət  etməkdən  çox,  uzunmüddətli  (passiv) 
portfel yanaĢmasını rəhbər tutan yeni investorlar qrupunun formalaĢdırılması zəruri olacaq.
126
 
    
6.24.
 
Ġkincisi,  minoritar  səhmdarların  hüquqlarının  qorunmasının  gücləndirilməlidir.  
Portfel səhm ticarəti demək olar ki, mövcud deyil. Bu fakt minoritar səhmdarların hüquqlarının 
yaxĢı qorunmadığından və informasiyada asimmetriyaların olduğundan xəbər verir. Bu, üçüncü 
tərəflərlə əqdlərin daha güclü tənzimlənməsini tələb edir, hazırkı sistem resursların açıq səhmdar 
müəssisəsindən  qapalı  sahibliyə  malik  olan  Ģirkətlərə  axıdılmasına  imkan  verə  bilər  ki,  bu  da 
minoritar səhmdarları potensial sui-istifadə ilə üz-üzə qoya bilər.    
 
6.25.
 
Üçüncüsü,  beynəlxalq  mühasibat  standartlarının  qəbulu.  Beynəlxalq  mühasibat 
standartlarının  qəbulu  baĢqa  bir  vacib  addımdır.  Bu  addım  öz  növbəsində  yaxĢı  təlim  almıĢ 
mühasiblər korpusunun və müvafiq tədris proqramlarının olmasını tələb edir.  
E.
 
H
ÖKUMƏTIN MALIYYƏ INSTITUTLARI
 
6.26.
 
ĠnkiĢaf  etmiĢ  və  inkiĢaf  etməkdə  olan  ölkələrdə  hökumətin  maliyyə  bazarlarının 
inkiĢafı  və  tənzimlənməsi  sahəsində  ənənəvi  rolu  2008-ci  ilin  son  bir  neçə  ayında  öz 
əhəmiyyətini  bir  qədər  itirmiĢ  kimi  görünsə  də,  bu  konteksti  daim  düĢüncədə  saxlamaq 
vacibdir. 2008-ci ilin oktyabr ayında bir çox ölkələrin hökumətləri birinci növbədə və ilk tədbir 
kimi  bank  sektorunu  gücləndirməklə  qlobal  maliyyə  sisteminin  xilasına  yönəlmiĢ  misli 
                                                 
126
 Dünya Bankı. Azərbaycan- Maliyyə Xidmətlərinin ModernləĢdirilməsi Layihəsi, 2008. 
 
 
Ġqtisadi  artım  və  maliyyə  bazarlarının  inkiĢafı  arasında  münasibətlər  üzrə  tədqiqat  iĢində  (Gurley  and  Shaw,  1967) 
maliyyə innovasiyaları dinamik proses kimi təsvir olunur ki, burada o, həm real sektorun inkiĢafına təsir edir, həm də real 
sektorun  inkiĢafından  təsirlənir.  Ġqtisadiyyat  böyüdükcə  banklar  kimi  ixtisaslaĢmıĢ  maliyyə  institutları  formalaĢır  və 
əlavə  kapital  investisiyalarını  maliyyələĢdirməyə  kömək  edir.  AdambaĢına  gəlir  və  zənginlik  artdıqca,  ticari  qiymətli 
kağızlar  (borc  və  sonra  səhm)  bazarları  meydana  gəlir  və  bank  kreditlərini  tamamlayır.  Bu  məsələ  nəzəri  olaraq 
Greenwood  və  Smith  (1995)  və  Boyd  və  Smith  (1996)  tərəfindən  daha  dərindən  araĢdırılmıĢdır  və  onlar  da  eyni 
nəticələrə gəlmiĢlər.   
Azərbaycanda istiqraz və səhm bazarları hazırda qeyri-likviddir və kiçikdir. Ġstiqraz və səhm bazarlarının inkiĢafını 
əngəlləyən  bir  neçə  əlaqələndirmə  problemi  mövcuddur.  Bu  problemlər  informasiya  və  risklərin  bölüĢdürülməsi 
bazarlarındakı  çatıĢmazlıqlarla  bağlıdır.  Hər  iki  problem  bütün  bazarlarda  mövcuddur,  lakin  problemlər  və  onların 
nəticələri inkiĢaf etməkdə olan/keçid iqtisadiyyatlarında daha mürəkkəbdir. Bütün iqtisadiyyatların maliyyə  bazarlarına 
Ģamil oluna bilən problemlərin və onların inkiĢaf etməkdə olan ölkələrdə daha çox özünü büruzə verməsinin daha dərin 
təhlili üçün ġtiqlitsin tədqiqatlarına üz tutmaq olar (1993-cü il).  
Azərbaycandakı zəif mühasibat standartları, habelə ticarət banklarının və korporativ davranıĢın monitorinqi üçün zəruri 
olan digər institutların olmaması nəticəsində istiqraz və səhm bazarları demək olar ki, mövcud deyil. Bundan baĢqa keçid 
dövrünə  xas  olan  transformasiya,  yeni  Ģirkət  və  sahələrin  yaranması  potensial  investorlar  arasında  əminsizlik  yaradır. 
Nəhayət  Azərbaycanda  korporativ  borc  və  səhmlərin  qiymətləndirilməsi  sahəsində  təcrübə  və  təhsilə  malik  olan 
peĢəkarların sayı da azdır. Zaman keçdikcə bazar iĢtirakçıları təcrübə qazanacaq və səhmləri daha  yaxĢı qiymətləndirə 
biləcəklər.  Yuxarıda  qeyd  olunduğu  kimi,  iqtisadi  artım  kapital  bazarlarının  inkiĢafına  gətirib  çıxaracaq  ki,  bu  da  öz 
növbəsində iqtisadi artımı stimullaĢdıracaq.  
 
HaĢiyə 6.2: Ġstiqraz və səhm bazarlarının inkiĢafı 

---

 186 
görünməyən səylər göstərdilər. Amma bu hesabatın yazıldığı müddətdə bu səylərin xarakterində 
təkamül  baĢ  vermiĢdir.  Dünya  hökumətlərinin  bu  addımları  misli  görünməmiĢ  iqtisadi  dövrdə 
baĢ  vermiĢ  unikal  həll  yolları  kimi  Ģərh  olunmalıdır.  Qlobal  böhranın  tənzimləmənin  azlığı, 
yoxsa  hökumətlərin  iqtisadi  fəaliyyətə  ifrat  müdaxiləsi  nəticəsində  (hansı  ki,  iqtisadiyyatın  iri 
sektorları,  o  cümlədən  banklar  və  digər  maliyyə  vasitəçilərinin  uğursuzluğa  düçar  olduqları 
təqdirdə  hökumətlərin  onlara  kömək  etməli  olduqları  barədə  özü-özünü  doğruldan  əminlik 
yaratmıĢdı) baĢ verməsinin müəyyənləĢdirilməsi iqtisadi tarixçilərin üzərinə düĢür. 
 
6.27.
 
Hökumətin  dövlət  maliyyə  institutları  vasitəsilə  maliyyə  xidmətlərinə  birbaĢa  cəlb 
olunması  təbii  sərvətlərlə  zəngin  olan  ölkələrdə  cəlbedici  və  məqsədəuyğundur,  lakin  bir 
çox  risklərə  rəvac  verir.  ĠnkiĢaf  etməkdə  olan  ölkələr  ümumilikdə  (iri  həcmli  nağd  vəsaitlərə 
malik  olan  təbii  sərvətlərlə  zəngin  olan  ölkələr  isə  xüsusi  olaraq)  çox  zaman  bank  və  qiymətli 
kağızlar sisteminin inkiĢafını təmin etmək üçün  qanunvericiliyin və institutların çox vaxt  tələb 
edən inkiĢafı mərhələsinin üzərindən sıçrayıĢla keçməyə cəhd göstərirlər. Onlar eyni zamanda iĢ 
yerlərinin  yaradılmasını  təmin  etmək  üçün  konkret  sənaye  sahələrində  və  ya  ölkənin  spesifik 
hissələrində  istehsala təkan verməyə  can atırlar.  Bu institutların  əksəriyyəti, xüsusilə  də  inkiĢaf 
bankları 1970–1980-ci illərdə uğursuzluğa düçar oldular. Bunun səbəbi ondan ibarət idi ki, onlar 
hökumətlə siyasi və iqtisadi əlaqələrini qıra bilməmiĢlər. Bazar faizlərindən aĢağı faizli kreditlər 
vəsait  çatıĢmazlığı  yaratmıĢdır  ki,  kredit  almaq  üçün  siyasi  əlaqələr  tələb  olunurdu.  Yaxud  bu 
institutlar  pis  idarə  olunan  sahibkarlıq  fəaliyyətlərini  maliyyələĢdirirdilər  ki,  sonda  onlar  qeyri-
iĢlək  kreditlərin  yükü  altında  süquta  uğradı.  Hökumətin  dəstəklədiyi  maliyyə  institutlarından 
yalnız bir neçəsi (məsələn, Hollandiyanın kənd təsərrüfatı bankı və ya Braziliyanın BNDESAR 
investisiya fondu kimi) uğurlu oldu ki, bunun da əsas səbəbi ondan ibarətdir ki, həmin ölkələr bu 
institutların  bazar  prinsipləri  əsasında,  yəni  özəl  institutlar  kimi  fəaliyyət  göstərmələri  üçün 
korporativ idarəetmə bazasını tətbiq etmiĢlər.  
 
6.28.
 
 Azərbaycan  üçün  beynəlxalq  təcrübə  aktual  olsa  da  makroiqtisadi  amillər  böyük 
əhəmiyyət  kəsb  edir  (xüsusilə  qlobal  böhrandan  əvvəlki  dövrdə).  Bir  çox  inkiĢaf  etməkdə 
olan ölkələr kimi Azərbaycan səmərəsiz dövlət maliyyə institutları (Əmanət bankı, Aqrar-sənaye 
bankı, Sənaye-investisiya bankı) ilə bağlı çətinliklərlə üzləĢmiĢdi. Bu dərslər, beynəlxalq təcrübə 
ilə birlikdə Azərbaycanda siyasəti formalaĢdıranlara dövlət maliyyə institutlarının problemlərini 
anlamaq  imkanı  verir.  Amma  Azərbaycan  rəhbərliyi  dövlət  maliyyə  institutlarının  rolunu 
nəzərdən  keçirən  zaman  makroiqtisadi  çərçivəni  də  nəzərə  almalıdır.  Azərbaycanın  fiskal  və 
monetar  siyasətləri  iki  səbəbdən  özəl  sektora  ağır  pressinq  etmiĢdir:  (i)  qeyri-neft  büdcə  kəsiri 
irimiqyaslı  xarici  valyuta  axınlarını  tələb  edir;  və  (ii)  aĢağı  dəyərləndirilən  (undervalued) 
nominal valyuta məzənnəsi özəl kapital axınlarını təĢviq edir. ABġ dolları ilə ifadə olunan neft 
gəlirlərinin  yerli  iqtisadiyyata  istiqamətləndirmə  yolu  ilə  kreditə  çıxıĢ  imkanlarının 
geniĢləndirilməsində  hökumətin  rolunun  artırılmasına  yönəlmiĢ  hər  hansı  siyasət  məzənnənin 
daha da bahalaĢması təzyiqlərinin törədə biləcəyi riskin kontekstində dəyərləndirilməlidir. 
 
 
 
 
 
 
 
 

---