Vzor závěrečné práce

6Analýza výnosových křivek

Výnosy do splatností dluhopisů s jednotlivými emitovanými splatnostmi, které byly uvedeny dříve v tabulkách, byly pomocí kubického splinu obohaceny o výnosy dluhopisů chybějících splatností. Došlo tak k vytvoření bohatého souboru dat dostatečného k vykreslení křivky s vyhlazeným průběhem. Výnosové křivky uváděné v této kapitole byly zkonstruovány na základě výnosů získaných z dat a výnosů zíkaných pomocí cubic spline aproximace. Grafické vyjádření výnosů do splatnosti dluhopisů emitovaných splatností nebude uváděno, protože se mi zdálo pro účel práce nepodstatné. Jednotlivé podkapitoly jsou vždy zaměřeny na jeden pár dluhopisu a sukuk. Nejprve je provedena analýza instrumentů samostatně, poté následuje srovnání obou instrumentů.

6.1Sukuk Dubaje a dluhopisy Kataru

Výnosová křivka zkonstruovaná z výnosů do splatnosti sukuk emitovaných dubajskou vládou má rozdílný průběh na svém krátkém a dlouhém konci. Výnosy mají klesající tendenci pro splatnosti sukuk do čtyř let. S delší dobou splatnosti dochází k postupnému růstu výnosů. Protože výnosová křivka odráží očekávání investorů, můžeme usoudit, že očekávání investorů jsou pozitivní při maturitě dluhopisů delší než 4 roky. Klesající krátký konec křivky může značit nedůvěru investorů v krátkodobější investice. Důvod nedůvěry lze jen odhadovat. Klesající průběh je možné přisoudit expanzivnímu hospodářskému cyklu, kdy investoři očekávají klesající výnosy. Sukuk jsou emitovány dubajskou vládou, křivka tedy představuje určitý benchmark pro investory a emitenty na domácím trhu. Pro maximalizaci výnosu by měli investoři a správci portfolia volit sukuk s maximální dobou do splatnosti, která zajistí investorovi výnos do splatnosti ve výši 5%.

Graf 8: Výnosová křivka vládních sukuk Dubaje




Pramen: Vlastní konstrukce autorky
Výnosy dluhopisů Kataru jsou klesající pro dluhopisy se splatností do tří let. Dluhopisy s delší maturitou nabízí vyšší výnos. Výnosová křivka je tedy rostoucí v časovém horizontu od tří let splatnosti. Investoři očekávají nejvyšší výnos při investici s dlouhým investičním horizontem. Na základě tvaru výnosové křivky by měla investiční doporučení směřovat k dluhopisům s dlouhou splatností.
Graf 9: Výnosová křivka vládních dluhopisů Kataru

Pramen: Vlastní konstrukce autorky
Rozsah datové základny se u dluhopisů a sukuk lišil. Sukuk nejsou emitovány s takovou rozmanitostí splatností jako je tomu u dluhopisů. Výnosová křivka sukuk má proto rozsah splatností 0,5 – 15 let a křivka dluhopisů 1 – 28 let. Obě křivky však mají společný horizont splatností, proto bylo srovnání proveditelné.

Počáteční úroveň výnosové křivky sukuk Dubaje je nižší než u dluhopisů Kataru. Lze usuzovat na rozdílné stanovení výnosu regulatorními orgány státu. Krátký konec obou křivek má klesající tvar. Výnosová křivka dluhopisů má větší negativní sklon. Minima křivky nabývají v bodě (4; 1,7%) v případě sukuk a (3; 1,5%) v případě dluhopisů. Obě křivky jsou od těchto minim dále rostoucí. Růst výnosů dluhopisů je pozvolnější narozdíl od dynamičtějšího růstu sukuk. Křivky nabývají přibližně stejného maxima na úrovni 5% výnosu, dluhopisy však maximální výnos realizují při daleko delší splatnosti

Sukuk se při srovnání jeví jako dynamičtější instrument. Investorská veřejnost očekává vyšší výnosy od sukuk. Limitují se zdá být maximální 15 letá splatnost, pokud investoři preferují delší investiční horizont. Při investičním horizontu do 15 let bych doporučovala investici do sukuk. Investoři upřednostňující horizont do 30 let by pro maximalizaci výnosu měli zvolit dluhopis.

Obecně lze řící, že jsou s instrumenty spojena stejná investorská očekávání. Protože se jedná o velice podobné státy, lze předpokládat i stejné ekonomické, právní a sociální podmínky. Stejný tvar a průběh výnosových křivek by proto neměl být překvapující.

Graf 10: Srovnání výnosových křivek sukuk Dubaje a dluhopisů Kataru

Pramen: Vlastní konstrukce autorky

6.2Sukuk Indonésie a dluhopisy Turecka

Indonéská vláda emitovala pouze tři sukuk, proto se mi podařilo sestrojit výnosovou křivku pro investiční horizont 3 až 8,5 let. Křivka má rostoucí tvar pro sukuk s maturitou do 7 let, poté klesá. Klesající dlouhý konec výnosové křivky může být způsobem negativním očekáváním vývoje výnosů investorské veřejnosti. Správci portfolií by měli, pro maximální výnos z indonéských sukuk, zařazovat do svých portfolií sukuk s pozitivním očekáváním vývoje.

Graf 11: Výnosová křivka sukuk Indonésie


Pramen: Vlastní konstrukce autorky
Turecké dluhopisy představovaly, narozdíl od indonéských sukuk, kvalitní datovou základnu. Bylo možné sestrojit výnosovou křivku pro dluhopisy se splatností do 31 let. Krátký konec výnosové křivky je klesající pro dluhopisy se splatností do 4 let. Od této splatnosti výnosová křivka postupně roste. Dlouhý konec je tak rostoucí i přes dlouhý časový horizont. Očekávání investorů zůstávají pozitivní bez ohledu na delší investiční horizont. Turecké dluhopisy nabízejí zatím nejvyšší výnosy z dosud uváděných instrumentů. Pro investory se tak jistě jedná o zajímavý investiční instrument.
Graf 12: Výnosová křivka dluhopisů Turecka


Pramen: Vlastní konstrukce autorky
Graf 13: Srovnání výnosových křivek sukuk Indonésie a dluhopisů Turecka

Pramen: Vlastní konstrukce autorky
Srovnání tureckých dluhopisů a indonéských sukuk se ukázalo být problematické vzhledem k různému rozsahu datové základny. Výnosová křivka sukuk má dynamičtější průběh a dosahuje ve svém maximu výnosu ve výši 5%. Křivka tureckých dluhopisů má pozvolnější vývoj, ale stálý růst. S tureckými dluhopisy jsou spojena pozitivní očekávání vývoje výnosu bez ohledu na délku investičního horizontu.
Kvůli slabé datové základně se z výnosové křivky indonéských sukuk mnoho usuzovat nedá. Největší výnosy nabízejí sukuk s maturitou 6-8 let. Investiční doporučení by měla směřovat k tureckým dluhopipisům při dlouhém investičním horizontu. Pokud investor touží maximalizovat výnos nákupem sukuk, měl by volit 6-8 letou splatnost sukuk. Při kratším investičním horizontu se tedy jeví jako vhodnější sukuk, při dlouhodobém horizontu pak turecké dluhopisy.